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每到騰訊有所調整的時候，總會出現一種質疑，現在投資騰訊的人，是不是被騰訊過去的輝煌給騙了，因此盲目的認為騰訊還能和過去一樣賺很多錢。

實際上騰訊未來還能不能賺錢，賺更多錢，不是靠盲目的樂觀，也不是因為每次下跌時的悲觀，而是企業商業模式的供需決定的。

(資料圖片僅供參考)

供應端，企業護城河是否還在？未來能否不僅不被競爭者搶占份額，甚至還能蠶食一些競爭對手的市場？

需求端，需求是否足夠，能否給企業提供足夠的增長空間？

騰訊從底部一路上漲了一倍多，有個20~30%的調整我覺得很正常。

持有騰訊的時候，可能會覺得是騰訊帶來的焦慮，但實際上焦慮的根源往往來自于兩個方面。

第一，并沒有詳細的思考過買入和獲利的邏輯，亦或者雖然表面上找了一些邏輯，但實際上買入那一刻更多是因為覺得很多人都買了、最近趨勢不錯等原因。

第二、期待和現實的不匹配，一旦他一段時間表現好，預期就變成了他應該一直漲，而實際的情況是大的上漲波段，很少有不經過調整就完成的。

那么今天就來梳理一下我對騰訊幾個核心業務的看法，以及我投資騰訊的邏輯，給大家做個參考。

1

游戲業務

大多行業發展到最后，可能就剩下兩三家巨頭。

但在游戲這個領域不可能。

因為這是一個拼創意的行業，所以他是沒辦法只靠品牌優勢、渠道優勢和規模優勢，消滅所有競爭對手的。

作為一個游戲玩家，一些大作我會覺得很好玩，一些一兩個人開發有創意的獨立游戲，我也能玩的樂此不疲。

而在玩家方面，每個人的時間總是有限的。我玩了這些小眾游戲，就會沒時間玩其他游戲。

因此對于騰訊的游戲業務，大多數人擔心的一點是，如果王者、和平精英這些王牌游戲不火了呢？

游戲領域哪種公司穩賺不賠，我認為是steam這樣的游戲平臺，我有流量，你有創意，無論誰表現更好平臺都能分一杯羹。

steam創立于2003年，到2021年登上該平臺的游戲數量就有超萬款，2022年上半年Steam游戲營收達31億美元。

steam平臺上相對來說單機聯機游戲較多，騰訊也曾想在wegame上發力，完美也代理了steam的國內版本，但是由于審核機制，顯然沒啥競爭優勢。

騰訊有巨大的自身流量，這是其他國內游戲公司不能比的。

隨著去年底恢復了海外版號。以往那個，優秀網游進入國內，找騰訊基本是最優選的模式又回來了。

去年底至今，騰訊有幾款海外大作紛紛過審，《無畏契約》，《寶可夢大集結》《失落的方舟》等，

至少這三款游戲，都是經過海外市場印證個頂個的強，有人覺得寶可夢有IP，有人覺得無畏契約有拳頭做電競的基因，對失落的方舟相對大家關注度低一點，但我認為《失落的方舟》極大概率也會表現很不錯。

國內很多很多年沒有優秀的mmorpg端游了，加上魔獸停服后大批無家可歸的艾澤拉斯勇士，很大程度上提升了《失落的方舟》成功的概率。

如果說過去幾年，海外版號停發，韓游禁止入內，讓騰訊游戲業務增加了一些不確定性。

那么當下騰訊的游戲業務又回到了兩條腿走路的狀態，除了自身游戲開發外，只要有好游戲，只要他來國內，不說都找騰訊代理吧，至少騰訊是可以拿到一些不錯的。

所以我對騰訊游戲的賺錢能力是比較放心的。

騰訊海外擴張這些咱把它當做意外之喜，畢竟在海外騰訊少了流量加持，優勢減弱了不少。

但有兩個方面，我認為是大概率確定的現實，一個是消費群體增加，一個是消費能力增加。

游戲是一代人娛樂方式的改變，在我父母那個時代，30多歲玩游戲的人很少，他們不是不娛樂，而是他們的娛樂方式是打牌、打麻將、喝酒、打臺球之類的。等游戲開始普及，他們已經過了接受新鮮事物的年紀。

黑白現在30多歲，身邊同齡玩游戲的人是很多的。

當游戲成為我們這批80后的娛樂方式之一，隨著我們歲數不斷增加也會不斷填補市場空白，我們30歲的時候填補了游戲市場30歲人群的空白，40歲的時候也會填補40歲游戲市場的空白。游戲玩家的群體起碼未來10年還是會增長的。

長期看我們收入不斷增加的空間還是挺大的，隨著我們收入的增長對于游戲的消費能力肯定也會提升。

在黑白小時候很多海外游戲都沒中文，有也頂多是繁體中文。

為啥國內這么大的市場不出中文，因為咱們都只玩盜版。

而隨著消費收入的提升，買正版的人越來越多了，中文版是游戲的標配，甚至一些大作也開始了中文配音。

假設我們永遠只拿10%的工資玩游戲，只要經濟還發展，收入還提升，同樣比例的支出，實際金額就會越來越多。

2

互聯網廣告業務

近兩年騰訊影響最大的是廣告業務，對于這一點我們可以用三個問題搞明白。

換句話說，你認為經濟還能恢復嗎？

我認為是沒什么問題的，隨著經濟恢復廣告需求再次回暖也是很正常的事情。

即使廣告恢復這錢騰訊就一定能賺到嗎？那么我們來看剩下的兩個問題。

至少在我個人的認知中,沒發現有什么新的傳媒載體來替代互聯網廣告的需求。

我認為當下的騰訊和兩年前的流量能力并沒有什么減弱，并且相比兩年前還多了一個逐步商業化的視頻號。

過去兩年廣告需求減弱這是公認的事實，并不是騰訊一家過去兩年廣告需求下降。騰訊本身的流量優勢也沒有改變。

3

潑盆冷水及云服務

雖然我投資騰訊的倉位比較重，但也清晰的認識到了一點，互聯網企業服務個人的增長空間是越來越小的，高速成長期已經過去。

互聯網行業之前的三個主要增長來源。

用戶數量、用戶的使用時長、用戶的消費能力。

我認為這三點當下都到了一個很難大幅提升的階段。

我們可以回想一下，手機上多久沒有現象級的app了？

越來越多的需求被實現，也意味著越來越難找到有大眾統一需求的地方。

這方面阿里當下做的最好，騰訊也具備一定得優勢。

去年騰訊宣布自家所有業務都上騰訊自己的云服務，這也是一種變相的實力展示和宣傳。

根據艾瑞咨詢數據，2021年，中國整體云服務市場規模達到3280.2億元，增速為45.4%。

而當下除了政務、金融，互聯網等熱門行業外，很多傳統行業也在逐步上云但比例還很低。

從上云率來看：

第一個特征是，民企比國企比例高，民企更注重效率，國企更注重穩定。

第二個特征是，一線城市遠遠高于三四線城市。

4

最后看法

如《新年第一篇，聊聊持倉的第一目標》一文所說，雖然我重倉騰訊，但我也沒有什么不切實際的期待，我的目標很簡單，第一目標騰訊重回利潤巔峰，第二目標，能保持一個穩步增長即可。

騰訊2021年的凈利潤是2248億，但這里面有視同處置京東集團股份帶來的收益人民幣782億元。

之前分京東、今年分美團，雖然騰訊還有不少企業可以分，但這個我把他當成意外之喜。

我們先來考慮一下最容易達到的部分。

第一目標把它放在恢復到2020年1600億的凈利潤，我認為是沒什么問題的。

原因如上，我認為，騰訊的核心業務，游戲、廣告、金融科技及企業服務業務（包括云服務）相比兩年前并沒有減弱，所以隨著經濟恢復收入恢復至兩年前，我認為這個目標是是不難實現的。

1600億凈利潤按當前的匯率是1800億港幣。

一個解除了政策危機、業績危機、中概退市危機的騰訊恢復常態25PE左右的估值，我認為也是比較容易達到。

25PE估值，對應1800港幣利潤，市值是4.5萬億港幣，對應當前股本，是470港幣。

再悲觀點，20PE估值，對應1800港幣利潤，市值是3.6萬億，他也值個380港幣左右。

這部分收益我認為是足夠確定的，而未來的第二階段業績增長的收益，主要來自云服務的巨大市場，以及游戲和廣告業務的穩步增長，騰訊未來保持一個10%以上的利潤增長，我覺得難度不大。

當然有人認為經濟很難更好，亦或者互聯網或者騰訊的流量地位變了，那看空騰訊也很正常。

投資這事都是基于當下判斷未來，為自己的認知買單，對可能的誤判最好準備，就是這樣。

@今日話題 $騰訊控股(00700)$ $中概互聯網ETF(SH513050)$

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