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$沃森生物(SZ300142)$今天，沃森生物發布年報，營業收入50.86億、同比增長46.89%，歸母凈利潤7.28億、同比增長70.35%；扣非凈利潤8.59億、同比增長45.33%，扣非凈利潤達到了業績預告的上線，算是比較好的。

為什么要分析真實凈利潤？因為去年有兩個特別費用是不正常的，其一是，研發費用，9.33億（研發支出10.52億、資本化研發費用1.51億）、占到全部營收的18.3%，主要是新冠研發費用，這個是不可持續的，要扣除，沃森生物正常情況下的研發費用率不會超過10%，這意味著差不多有4.5億的額外研發支出是；其二是銷售費用20.22億，費用率39.77%，這個費用主要是鋪排HPV2、但是這個產品的銷售收入還沒跟上造成費用率偏高，正常情況下不應該高于38%，意味著多出1億的額外支出，兩項相加差不多有5.5億的費用要排除才能得出真實的利潤。

如果加回來5.5億的支出，另外扣除15%的稅收，那么5.5X（1-15%）+8.59=13.265億凈利潤；

(資料圖)

這個我們匡算的27%的凈利潤率計算得出的凈利潤差不多，50.86X27%=13.73億元凈利潤。

2022年營收50.86億，并沒有完全反應沃森的潛在增長率，因為根據我們的測算，2022年至少應該有60億以上的營收，沒能達到主要是三個因素，其一去年12月疫情影響、導致第四季度營收增速下降到了0、即13.8億，而前三季度的增長為75%，如果第四季度也能實現75%的增長，那么對應的營收就是13.8X0.75=10.35億，剛好超過60億，按理說要實現這個增長是沒問題的，因為有HPV2的新上市增量；

此外，去年傳統疫苗受到生產線改造的影響、批簽發很少，這個也對業績有一定的影響。

整體來看，去年的業績其實不應該低于60億。

按照歸母凈利潤7.2億計算，今天收盤價34.46元、對應市值554億，對應PEttm=77；按照扣非凈利潤8.59億計算，對應PEttm=64.5億，按照真實凈利潤13.5億計算對應PEttm=41倍。

①傳統疫苗受到生產線改造下滑嚴重

②2價HPV簽批發498萬支、13價肺炎疫苗簽批發772萬支；

這里提下，HPV2的簽批發情況，簽批發基本上達到了500萬支，銷售數量預計在160萬支左右（均價300元計算）、銷售額在4.86億左右，還剩下340萬支沒有銷售（主要是受到疫情影響），加上一季度簽批發的16批、280萬支，可供銷售數量是620萬支，所以大家看到HPV2連續幾周沒有簽批發，其實屬于正常現象、因為有足夠多的貨物可供銷售。今年預計銷售數量會超過1000萬支、預計銷售額超過30億。

（子公司上海澤潤的銷售主要來源于HPV2，金額為4.86億元，大約為160萬支）

今年業績將是高增長的一年，預計今年業績有望沖擊100億（僅供參考，80億是底線、凈利潤20-27億）

增長點：

①去年四季度受到疫情影響壓制的需求會遷移到今年一季度和二季度來；去年四季度業績沒有增長，被疫情壓制，今年將會有高增長；

②HPV2去年僅銷售4.86億，今年預計銷售會超過1000萬支，銷售額超過30億；13價方面，由于去年四季度受到影響，13價銷售不及預期，今年13價依然有望保持較好增長（國內市場除了新生兒、存量市場也很大，滲透率也在提升）；

③國際化方面：四價流腦疫苗P-Q今年有望完成貢獻業績；摩洛哥的13價銷售目標是200萬支當量，去年僅完成100萬支，今年看能否完成200萬支；

④傳統疫苗的恢復性增長，今年的批簽發數據顯示，流腦疫苗等傳統疫苗較去年得到了較大恢復性增長；

總之，沃森過去一年的業績還是不錯的，不少投資者認為分紅少，成長股不必太在意分紅問題，要關注它的成長性和成長的可持續性；

這里做個對比，當前沃森的股價34.35、2019年沃森生物的股價收盤價為32.40；2019年沃森生物的營收只有11.21億，而今年沃森的營收已經達到50.86億、已經是2019年的接近5倍，而真實凈利潤已經達到13.5億、超過了2019年的營收，其成長性是比較好的。

最后，大家比較關心的MRNA問題，建議眼光還是放長遠點比較好，當前沃森的業績增長短期內并不依賴mRNA，而且即使獲批也很難貢獻業績（新冠疫苗價格太低），只要走通技術平臺即可，也沒有必要急于一時。

$智飛生物(SZ300122)$$康希諾(SH688185)$

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