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(資料圖片僅供參考)

2月份，基于人工智能對通信行業的影響，筆者對通信行業進行了研究，并發表《通信行業技術基礎及發展趨勢》和《中國運營商的投資邏輯》。4月初，筆者發表《引發人工智能板塊調整的最后一根稻草來了》和《人工智能如期調整，好行業、好公司還需好價格》，計算機板塊也如期調整，4月下跌6.99%，5月、6月漲幅不到0.3%。4月底，《美股AI相關板塊漲幅遠不及A股，是美股投資者比A股投資者更蠢么》，5月和6月傳媒指數均下跌，7月第一個交易日則下跌3.74%。那么，當前階段，人工智能板塊還可以持有么？

通信是中國產業鏈中受益于人工智能確定性最高的板塊，中國光模塊廠商占據2022年全球光模塊TOP10中的7席。隨著全球800G光模塊和未來CPO落地，未來幾年業績高增長的確定性較高。2023年上半年光模塊的大漲也和市場傳聞追加訂單有關。

股票買的是預期，預期不斷上修則估值不斷上漲，估值上漲的頂部就是預期打滿。滲透率加速提升就是預期不斷上修的階段。等到滲透率減速提升，股價提升需要靠業績增長消化估值回落。市場滲透率大幅提升，競爭加劇也使得蘋果的估值中樞由2009年的30倍降至2013年的10倍，之后估值中樞在15倍左右波動，直至2020年新冠疫情帶來美聯儲再次大寬松，估值中樞提高到25倍。

據SimilarWeb數據顯示，ChatGPT的訪問量增速出現明顯下降。2023年1月，ChatGPT的環比增長率為131.6%，2月份為62.5%，3月份為55.8%，4月份明顯放緩，環比增長率為12.6%，到了5月，這個數字已經變為2.8%。這意味著人工智能應用進入滲透率加速提升的結論是否成立出現了不確定性，加大了人工智能板塊尤其是傳媒板塊的調整壓力。

一個產業的發展有技術驅動和市場驅動兩種動力。對于技術驅動的產業，上游技術掌控者可以獲得絕大部分利潤；對于市場驅動的產業，下游企業獲得絕大部分利潤。技術驅動是因為供應受到制約，市場本來就存在，不符合市場需求的技術無法驅動產業發展，人工智能、半導體就是這類。白酒、旅游、體育等就是消費升級驅動的。2013-2015年的TMT牛市是由于中國智能手機出貨量快速增長，尼爾森的《2013移動消費者報告》稱中國智能手機滲透率66%，2015年中國市場的智能手機滲透率已經超過90%，提升，因而催生了移動互聯網應用領域的牛股。盡管人工智能應用領域加速發展出現了不確定。但是，作為技術驅動的產業，通信、半導體等算力基礎設施發展的確定性卻較高。

計算機還有信創這一國產替代的邏輯支持，典型代表就是金山辦公替代微軟。做個簡單的類比，百度之于谷歌就類似于金山辦公之于微軟，假設完全國產替代后市值比例相當。當前微軟、谷歌市值分別為2.5萬億和1.5萬億美元，百度市值500億美元對應3600億人民幣，則金山辦公市值有望達到6000億人民幣。即使辦公軟件領域也許不會像百度那樣一家獨大，但類似茅臺占白酒行業市值的50%，金山辦公3000億市值是可以期許的。

傳媒又可以分為游戲、廣告營銷、影視院線、數字媒體、社交、出版、電視廣播等子板塊。其中，游戲板塊供給受到版號批準等政策的影響，需求受到經濟發展、游戲時間、未成年人保護等制約。供給層面政策放松是利好，通過人工智能了解市場可以提升供給效率、降低開發成本。需求層面線下不再受到制約擠出游戲，青年失業率高的利好游戲。公司層面，游戲是否能成為爆款具有較高不確定性，開發游戲、投資電視劇有點類似于風險投資，可能小投資大成功，大投資打水漂，這也是筆者不敢給游戲公司過高估值的原因。當下，傳媒板塊的主要驅動邏輯要回到線下復蘇和政策放松帶來的業績增長，阿爾法重于貝塔。

3月底，筆者發表《經濟弱復蘇，白酒有配置價值么》，提出消化庫存是白酒行業2023年的首要任務。2023年白酒生產廠商業績將穩定增長，而不會有較大提升，白酒行業的機會僅僅來自風險偏好回升帶來的估值提升與個股阿爾法的機會。事實卻比筆者預期的情況更差。多款千元左右的白酒產品出現實際售價遠遠低于其建議售價的情形，意味著渠道庫存去化不及預期。酒企需要通過控量保價、加大營銷力度幫助經銷商去庫存。作為通脹友好型行業，CPI不及預期是不利于白酒行業的。7月CPI可能觸底是白酒行業上漲的一個催化因素。但是，白酒行業依然不存在大幅上漲的機會。

培育鉆石是2022年券商大力推廣的板塊。但是，由于鉆石切割打磨加工中心、中游市場印度大力扶持培育鉆石產業，勢必擠出中國企業市場份額。培育鉆石主要市場在美國，中美關系使得培育鉆石的需求增長蒙上陰影。力量鉆石營收與營業利潤增速自2022年一季度持續下行，2023年一季度更是雙雙負增長。邏輯最終被證偽了。

光伏、動力電池和新能源汽車是中國具有全球競爭力的產業。其中，光伏、動力電池涉及到能源安全，各國可能會出臺政策實現供給的本土化，新能源汽車作為可選消費品則沒有產業安全的借口。因而，中國新能源汽車會給汽車零部件企業帶來全球化的發展機遇。汽車智能化、壓鑄一體化等技術進步也是支撐汽車零部件企業增長的邏輯。如果說整車企業全球化是阿爾法的話，汽車零部件貝塔更強。

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