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之前公布了 2023版的“不抱團基金組合”，就有讀者希望我聊聊徐治彪。

(資料圖片僅供參考)

的確，從 2021 年的不抱團組合，到隨后的 EarlONE 組合，徐治彪的基金，與林英睿、姜誠，可謂是構成了我的底倉鐵三角。林英睿剛拿了晨星獎，姜誠去年也是名聲大噪，相反徐治彪平時的確聊得少了，所以還是要補一篇，詳細說說。

先來說一個結論：徐治彪是業內少數的，經常公開說些遵循常識大實話的基金經理，也是我平時密切留意其說了什么的基金經理。

觀其行還要聽其言

基金經理，本職工作是打理基金持有人的資金，力爭獲得超過市場基準的超額收益。

從這點而言，對于一個基金經理，“觀其行”，看看基金收益就行了。

當然，在當下的基金環境，一年六次的基金小作文，以及各類直播、專欄，我們經常可以看到基金經理的所思所想——必須感謝互聯網在加強基民和基金經理的溝通上，的確是賦能了。

但面對鋪天蓋地的專欄、直播，其實某種程度上，已經是信息過載。這時候，篩選就很重要。

就我個人，習慣高度關注的，是兩類基金經理的“發聲”。

一類，是類似中泰田瑀的雪球專欄，專欄的話題，往往與其持倉高度相關，比如近期談航空、談白酒，都是其重要持倉。這類專欄，你能夠很好的了解基金經理最新的持倉思考，信息量很大。而且產出高頻，很是不錯。

另一類，就是類似徐治彪有節奏地發聲。徐治彪不似有的基金經理會有周更的專欄，但關注“國泰基金微幸福”，可以在市場關鍵節點看見他的一些觀點。

雖然頻率不高，但都直面投資者最焦慮的問題，稱得上真知灼見。

印象最深刻的是2021 年6 月 18 日的那篇《對話逆勢風格基金經理徐治彪：提醒一點風險，提示一點機會》，在文中徐治彪如是說：

醫藥行業是我的老本行，我原先是醫藥研究員出身，現在也管理一只醫藥主題基金國泰醫藥健康。但是近期我認為如果持有醫藥主題基金，可能要謹慎一點。為什么呢？我始終是比較逆勢的思維，近期很多創新高的公司可能泡沫已經比較大了。不光是PE，可能PS都在幾十倍的水準了。所以我覺得這個里面，其實應該說風險比較大。

我管的醫藥基金現在是我所有基金里面倉位最低的。可能即使我看好的公司位置和估值并不算高，但是如果說很多別的賽道的公司跌的話，估值不算高的公司也會受到影響。比如最近疫苗公司跌得很多，其實我認為疫苗公司可能就是風險會大于機會的。那疫苗為什么會這樣？其實很簡單，疫苗這個行業本身有公益屬性，就像小朋友去打疫苗，很多都是免費的，所以可能疫苗這個行業大部分的公司，未來是賺不到多少錢的。

單看這段文字，除非你在醫藥主題基金上近年受傷到刻骨銘心，否則可能不會有太多直觀的感受。

但如果搭配下面這張中證醫藥的走勢圖，就會有別一番滋味。徐治彪是在籃色圓圈處說的這番話，尤其是考慮到他還管理著一只醫藥主題基金，你就說這種敢說真話，良心不良心？

回頭看，其實徐治彪當年對醫藥行業的許多評價，其實不過是遵循“常識”，但在當時市場充斥著狂熱，被泡沫迷花了眼的時刻，能夠遵從常識，本身就是一種極為可貴的事兒。

不擇時 但教基民擇時

我一直覺得，徐治彪是市場中極為另類的一位基金經理。

這不僅在于類似經常說的大實話，更在于他對于“擇時”這件事兒的態度。

細看徐治彪的基金，他是鮮有擇時的，都不用說定位于股票型基金的國泰大健康，哪怕是此后定位于偏股混合的國泰研究優勢(009804)，從下圖可以看到，權益倉位至多是幾個點的波動，近乎于穩定。

但是！

在自身倉位不太擇時的同時，但徐治彪一直在普及滬深300指數股息率/10年期國債收益率這個評判 A股是否高估的指標，關于這點，我在之前寫他的《尊重常識，哪怕做資本市場的「獨行俠」》提及過，他不斷告訴基民：

(這是)他發現最好用的擇時指標，一般在 0.1 到 1 之間波動，如果下降到 0.4，股市就沒什么吸引力，反之在 0.8 以上則是利多股市。

站在 2023 年的當下，我相信許多基民對于這個指標不陌生了，畢竟在過去一年多里面，這個指標或者類似的指標，早已經成為基金投顧定期發車、定期報告中的標配了。

但是請注意我找到的國泰基金官方發布的內容中，徐治彪對此指標用法的最早介紹可以追溯到 2019 年末的那篇《國泰基金徐治彪：致投資者的一封信》，當時他強調：

從股債收益比（滬深300股息率/10年期國債）來看，目前權益資產配置依然占優

基金經理建議你買權益資產，不新鮮。

事實上大多數這樣的論調，我都是忽略不計的——畢竟屁股決定腦袋，權益基金經理必須讓你相信股市的魅力，才能有源源不斷涌入的資金。

但顯然，徐治彪在這點上是迥異的。當他教會基民看滬深300指數股息率/10年期國債收益率這個指標之時，其實就是“依法不依人”的路徑，是沒法忽悠基民的。

在“擇時”這件事兒上，徐治彪讓許多基民印象深刻的，當然是 2022 年 4 月 27 日的那篇《至暗時刻，一名成長股的基金經理有話想說》，在其中他繼續引用滬深300指數股息率/10年期國債收益率如是說：

此文推送的 4 月 27 日，恰恰正是年初那波熊市的底部，一天不早，一天不晚，正正好好。這當然只是巧合，但僅僅是觀點，以及背后邏輯的一致性，我始終覺得徐治彪對股市的看多言論，是值得高度關注的。

不抱團下的鶴立獨行

之所以花了很多的篇幅去回顧徐治彪的一些觀點，很大程度上是為了告訴諸位徐治彪在投資上是怎樣的一個人。

接觸基金和基金經理越久，就越意識到基金經理的性格、人品，這些對于基金未來業績或許有著更強的決定性意義。

這些年，我們見識過許多瘋狂押注甚至分散押注賽道，妄想等風來博出位的基金經理；

這些年，我們見識過做了很多年投資，在 2021 年被核心資產大跌教訓了才意識到“估值”重要性的資深又幼稚的基金經理；

這些年，我們見識過一些基金成立后，悍然風格漂移，辜負認購者信任的基金。

正是看過太多不如意的基金經理，所以對于徐治彪這樣尊重“常識”，愿意說“真話”的基金經理，才會青睞有加。

更何況，徐治彪的業績，及投資風格，也是我所青睞的。

之前說過，徐治彪、林英睿、姜誠，可謂是我過去幾個基金組合中的“鐵三角”。從投資風格來看，林英睿是逆向投資的價值流，姜誠是深度價值流，兩位持股風格都偏大盤價值股，而徐治彪則是中盤成長風格，與上面幾位的互補性極強。

作為中盤成長風格的基金經理，徐治彪的行業風格是相對集中但保持穩定。這一點可以從筆者自己計算的行業集中度和行業輪動強度來觀察，這兩個指標的具體用法可以參見舊文：《為尋找行業均衡及輪動基金，我設計了兩個指標》。

從具體的行業分布來看，以不受行業限制的國泰研究優勢為例，其持倉在沿襲國泰大健康對醫藥生物的重點關注同時，兼顧了電力、機械、紡織、電器、傳媒等行業。

我會發現徐治彪，是因為他的“不抱團”特性，持股很小眾。

這一點，看看他的十大權重股，看看其中有多少你是耳熟能詳的，大體也就能看出大的風格了。

徐治彪對不同行情的適應性其實很強。

下表是其代表作國泰大健康的歷年表現，在 2019 年至 2020 年核心資產也就是大盤成長股當道的年份，徐治彪的國泰大健康依然有著極強的“進攻性”，尤其是 2019 年的收益令人印象深刻。

數據來源：晨星網

進入 2021 年，市場開始市值下沉，行情極具分化，這時候國泰大健康更是在風口。

到了 2022 年，除了大盤價值可謂是萬馬齊喑，作為成長風格的基金經理，下跌雖然難免，但是徐治彪還是相當抗跌。國泰大健康因為必須配置較多的健康類行業，受到先天缺陷，還不能很好的體現這種抗跌性。如果以筆者目前納入自己 EarlONE 和不抱團組合的國泰研究優勢來看，2022 年當年 10.43%的跌幅無疑更為搶眼。

酒香少人知

以 2022 年年末的數據來看，徐治彪的管理規模為 107.26 億元，也算是百億級的基金經理了。

但徐治彪在普通基民中的“人氣”，遠不如他的業績火爆。除了 EarlETF 的老讀者，我估計很多基民尤其是新基民，并沒聽到過徐治彪的名字，和他的基金。

就以他最出名的國泰大健康為例，持有人數始終在四萬多，其中機構占比超過 80%，一邊是普通基民不識，一邊是機構愛的很，這種反差其實就很有意思。

數據來源：iFind 金融終端

如果再看其后面發行的代表基金國泰研究優勢的持有人結構，持有人數量才剛剛過萬。相比散戶，機構占比的大幅提升和公司員工持股的大幅提升，顯然要熱情許多。

數據來源：iFind 金融終端

為什么機構那么喜歡徐治彪？我覺得某種程度上來源于面對面深度交流后，能體會到他這種相信嘗試說真話投資模式的可貴，能認可他“長坡厚雪”“慢就是快”的不抱團投資理念。

所以，如果有機會，不妨去看看徐治彪的直播或者是視頻訪談，或許你會更理解為什么我那么喜歡徐治彪。

$國泰大健康股票A(F001645)$$國泰研究優勢混合(F009804)$

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